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[电力龙头股]广发基金王明旭:上半年仍有结构性机会 顺周期与银行是配置首选

[电力龙头股]广发基金王明旭:上半年仍有结构性机会 顺周期与银行是配置首选

  原标题:广发基金王明旭:价值为舵宏观作帆
均衡配置穿越周期

  王明旭,经济学硕士,拥有16年资管从业经验、12年投资管理经验。现任广电力龙头股发基金价值投资部基金经理,担任广发内需增长、广发价值优势、广发稳健优选等基金的基金经理。曾任东北证券研究所策略研究员、生命人寿资管中心组合投资经理、东方证券研究所首席策略分析师、兴证全球基金专户投资经理。

  

  在市场起伏中活下来,比追求短期高额收益率更为重要。入行16年、管理资金12年的王明旭,这样总结自己在股海沉浮中的心得。或许经过了近期的震荡回调,很多投资者对此都会产生共鸣。



  王明旭是一名均衡风格的价值选手,他在投资上有其独特之处:投资大师中,他更认同格雷厄姆,将安全边际放在重要位置;他不刻意追求要做时间的朋友,如果一只股票持有3个月就涨到估值不可接受的程度,会果断减持;他的组合配置均衡,持仓覆盖8-10个甚至更多不同的行业。

  与此同时,王明旭也是市场中少见的周期股爱好者。去年三季度,他敏锐地发现宏观经济数据在变好,一些细分行业尤其是上游周期以及相关的金融行业,盈利能力都在好转。当时,我判断这一轮经济复苏已经进入加速期,供需发生变化的行业,具有比较好的机会。基于上述判断,王明旭在组合中大幅提升了金融业的配置比例。

  站在当前时点,王明旭认为,经济复苏是上半年市场的主逻辑,看好经济复苏相关的顺周期、利率敏感的金融行业以及受益于疫情缓解的航空、旅游、酒店等行业。

  

   追求风险可控的长期回报


  

  中国证券报:你是研究宏观策略出身,也做过很久以绝对收益为目标的投资,这对你管理公募基金有什么影响?



  王明旭:过去几年,宏观经济的周期波动变小,大多数人认为,研究宏观对管理组合带来的效能下降。但实际上,A股市场对宏观的反应非常灵敏,90%以上的行业都有一定程度的周期属性,只是强弱不同。因而,我更习惯于从宏观出发,自上而下挑选行业,提高投资效率。

  

  此外,由于我管过保险资管、基金专户这两类以绝对收益为投资目标的资金,所以天然就会比较注重风险控制。因此,我接手公募基金后,也希望给持有人更好的投资体验,在风险可控的基础上实现资产保值增值。


  中国证券报:你的行业配置比较多元,有消费也有周期,是出于怎样的考虑?

  王明旭:我的投资框架是自上而下配置,从宏观经济和产业发展的维度出发,选出长期受益于经济发展、能不断做大做强的行业。按照这条逻辑,我选择大金融+大消费作为核心底仓,因为过去20年,食品饮料、医药、银行、家电、保险、旅游(主要是免税)这几大行业的周期波动相对较小,增长持续性和稳定性也相对更强。

  在底仓相对稳定的基础上,会选择至少在未来两、三个季度内景气上行的行业进行阶段性配置,增厚组合收益。我比较看重组合的平衡性,在同等的宏观和市场条件下,选择波动方向不一致的行业进行均衡配置。这样,组合整体的波动和回撤会相对更小。

 

 

  中国证券报:你是少数长期配置银行股的基金经理,其中有怎样的投资逻辑?



  王明旭:我可能是目前市场上少有的长期银行股爱好者。电力龙头股为什么将银行股作为长期配置的品种?我的投资逻辑有三点。

  

  第一,银行是沪深300指数中权重最高的行业,在过去十五年间,大概有70%的年份,银行都跑赢了沪深300。



  第二,银行是ROE(净资产收益率)比较高的行业,在A股中排名靠前。而且,银行的相对估值较低,在持仓中适当配置银行,有利于降低组合的波动度。

  第三,在银行板块中也有一些成长性非常好的公司,它们的资产质量、净资产收益率、拨备前利润增速均在A股上市公司中排名比较靠前。


  中国证券报:在个股的选择上,你如何做好风险和收益的平电力龙头股衡?

  王明旭:我希望以好价格买到优质的公司。买任何一只股票前,我首先会考虑它的下跌空间,坚持以低估或者合理的价格买入。


  好价格是投资成功的必要条件。以好价格买入,当行业竞争格局或公司治理没有明显变化时,大概率能赚取估值波动的钱,如果能幸运地买在估值低点、业绩又开始超预期增长,就会实现戴维斯双击。


  

  但好公司是大前提,
我不会为了低估值去买基本面一般的公司,而是会在公司质地和估值之间进行平衡。


  上半年仍有结构性机会

  

  中国证券报:近期A股波动加大,结构在分化,你怎样看待今年的机会?


  

  王明旭:今年A股投资的主逻辑是全球经济加速复苏,但另一个影响市场的重要因素是流动性可能收紧的预期,到底是经济复苏给市场带来的正面驱动作用更大,还是市场对于流动性收紧的担忧更多,两者会不断赛跑,市场波动可能加大。


  我们预计上半年仍然有不错的结构性机会,下半年则要看流动性的变化。从大类资产的角度,当前最优配置大宗商品,其次是股票,第三是债券。今年大概率要降低对A股的回报预期。

  中国证券报:近期市场调整,有些投资者比较悲观,你怎么看?

  王明旭:到目前为止,暂时还看不到市场全面下跌的迹象。一方面,经济复苏力度比较大,今年A股上市公司盈利增长还不错,有基本面支撑。

  另一方面,从流动性来看,过去一个多月,美国十年期国债利率、中国十年期国开债利率均快速上扬,这反映的是市场对于未来一段时间流动性收紧的预期。春节后市场出现调整,也是基于这种预期。但就目前来看,远期利率处于短期高点,进一步走高的概率偏小。另外,从经济复苏的情况来看,短端利率并不具备上调的基础。


  中国证券报:你具体看好哪些行业?

  王明旭:今年上半年就是沿着经济复苏这条主线寻找机会。去年受疫情影响比较大的行业,比如酒店、航空、旅游、院线等,在今年疫情缓解之后,会面临盈利和估值的双重提升。如果这一轮经济复苏持续的时间足够久,并且能出现一轮很完整的复苏,那么跟经济相关的顺周期行业都会表电力龙头股现不错。另外,金融行业尤其是银行业,是宏观经济的晴雨表,它们对此会更敏感,也会有不错的投资机会。

 

 

  中国证券报:去年四季度,你管理的广发内需增长配置了顺周期行业,你是如何把握周期机会的?


  王明旭:我将自上而下的宏观分析和中观的景气度比较相结合来寻找机会。去年三季度,宏观数据在进一步变好,一些细分行业,尤其是上游偏周期行业的价格出现变化。这背后不仅是行业需求向好,也包括某些行业受环保及其他政策制约,供给也出现明显收缩。此外,跟这些行业相关的金融行业的盈利能力也在好转。因此,可以判断经济复苏大概率已经进入加速期,着力于寻找在供给和需求方面都有变化的细分行业。

   顺周期与银行是配置首选

  

  中国证券报:顺周期这个词很火,你如何定义顺周期?


  王明旭:最近几年,大家才开始提顺周期这个词,以前就叫周期。周期行业是指企业经营和经济波动相关性较强的行业,比如,上游的大宗原材料(如煤炭、水泥),中游的制造(如钢铁、机械),下游的服务(如海运、航空)等。我们把周期行业分为强周期行业和弱周期行业,其中,钢铁、有色、煤炭是强周期行业,家电、食品饮料属于弱周期行业。

  周期行业的分析重点是看供需变化。供给方面,周期行业的产能扩张没有太多的壁垒,往往是重资产,当经济景气度较高、行业需求向好时,容易扩产,但产能通常无法在短期内释放出来,会导致短期产品价格成倍上涨。当产能释放出来时,可能已经是两三年之后,需求可能没有那么好了,产能就会过剩。

  简单来说,上游强周期行业的产品或者服务同质化较为明显,需求的变化则与经济周期的相关性较高。周期行业的盈利变化,主要是由于经济周期轮换导致的供需错配。

  中国证券报:顺周期的投资逻辑是什么?

  

  王明旭:顺周期的投资逻辑主要有三个:



  

  首先,供需格局变化带来的机会。这种投资机会有两类:一类是供给大幅收缩,比如2016年、2017年供给侧改革,钢铁和动力煤因为政策上要求淘汰过剩落后产能而强制收缩,导致产能减少,价格出现大幅波动;另一类是需求出现爆发性增长,最新的例子是新能源汽车,需求有望出现几何级增长,对上游资源和中游材料的需求也会迅猛增加。



  其次,是周期成长股。在行业格局相对平稳的一些行业中,龙头公司通过持续的产能释放,提升自己的市场份额,并保持较高的盈利增长。这类公司由此摆脱周期的束缚,变为阶段性的成长股。


  第三,是低估值、重资产。当周期行业扩张的产能释放出来、行业陷入景气低点后,一些龙头公司在较低的价格上仍然可以实现盈利,且现金流较好、估值很低,这类公司也可以给投资者提供不错的稳定回报。

  中国证券报:本轮周期行情的上涨逻辑是什么?

 

 

  王明旭:A股历史上有过几轮周期股的牛市行情,如2006年-2007年由经济繁荣和汇改带来的周期股超级行情,2009年受益于国内四万亿投资经济刺激计划和美联储量化宽松的煤飞色舞,2016年-2017年的钢铁煤炭供给侧改革以及新能源汽车上游的资源品行情等。


  不过,本轮的周期行情,背后有不一样的驱动逻辑。2015年之后,宏观经济进入低波动时代,一些细分行业的总需求持续下滑,小公司不断退出,但龙头公司由于成本管控能力较强,在行业景气低迷时依然可以实现盈利。而且,这类龙头公司还有能力扩大产能,市场份额不断提升,对上下游的管控能力和价格调节能力也更强。

  过去3-5年,一些行业龙头呈现独立于周期的发展态势,它们在一定程度上已经脱离了强周期的属性,比如水泥、工程机械、面板行业中的某些龙头公司。未来可能会有更多行业和公司走出这样的发展态势,摆脱固有的强周期属性。

  中国证券报:见证这么多轮周期行电力龙头股情后,你的投资方法和思路有没有发生变化?

  王明旭:2015年之后,周期行业的研究方法和投资思路都有比较大的变化,要摆脱原来的价格不涨就没有投资机会的惯性认知。

  

  2015年之后,我们对行业供需格局以及资本周期给予了更多的重视,会从新增产能、行业集中度、进入壁垒等角度对行业未来的格局进行研判。在投资机会上,我们更侧重寻找有Alpha的细分行业,寻找能够率先在行业竞争中突围的龙头公司。


  

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